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燃氣:低油價情景對天然氣經濟性的沖擊幾何?

2020-03-12 12:40 來源: 光大證券

原標題:【公用事業—燃氣】低油價情景對天然氣經濟性的沖擊幾何?——天然氣行業系列報告(十)

  核心結論如下:

  中國天然氣價格油價高度相關:結合定價機制與歷史價格走勢,我們觀察到多項中國天然氣價格成分與油價的高度關聯性。我國進口天然氣(PNG、LNG)的定價機制總體與原油/成品油掛鉤,進口均價呈現較高的油價關聯度。具有明顯政府管制色彩的天然氣中心市場(上海)基礎門站價與油價間接相關,但調整節奏明顯滯后;剔除季節性因素影響,國內LNG價格中樞與油價高度相關。

  低油價情景下,天然氣的相對經濟性如何?

  (1)交通燃料方面:天然氣主要與柴油在重卡領域競爭。僅考慮單位燃料成本的情況下,我們測算LNG與柴油的經濟參考價格比約0.8-1.0。從全國范圍整體來看,剔除季節性因素影響,LNG對柴油的經濟性較為明顯。低油價情景下,LNG經濟安全邊際價格約4271-5339元/噸。考慮到成品油的“地板價”機制,我們認為天然氣在交通燃料領域相對成品油的經濟性得以進一步保障。

  (2)工業燃料方面:天然氣的經濟性挑戰主要存在于“雙燃料”供應模式的工業用戶。以LNG/LPG的雙燃料系統為例,根據單位熱值價格測算(不考慮轉換效率等因素),LNG與LPG的經濟參考價格比為1.03,剔除季節性因素,就全國范圍整體而言,LNG相對LPG的經濟性尚存。低油價情景下,LNG和對應管道天然氣的經濟安全邊際價格分別為3674元/噸、2.66元/立方米,LNG點供相對優勢明顯。

  低油價時期,龍頭城燃公司韌性突出:我們以2015年的低油價時期為觀察窗口,三大龍頭城燃公司(華潤燃氣新奧能源中國燃氣)2015年零售氣量同比增速總體處于近年低位,但仍顯著高于行業增速。2015年燃氣生產和供應業利潤總額增速顯著下行,但同期三大龍頭城燃公司核心利潤同比增速仍保持相對穩定,核心利潤率甚至有所提升,龍頭城燃公司的盈利韌性可見一斑。

  投資建議:我們認為低油價情景對于天然氣經濟性的沖擊主要體現在交通燃料和工業燃料方面,通過下調天然氣價格刺激終端用氣需求將成為有效對沖低油價情景的手段。在配氣價格管控背景下,我們判斷天然氣價格的調整主要通過上下游聯動方式執行,對城燃毛差的影響有限。考慮到天然氣整體需求增速放緩,疊加進口與國內天然氣的價差空間擴張,我們認為城燃公司盈利分化加劇,建議精選龍頭及具備低價進口氣接收能力的城燃公司,關注H股:華潤燃氣新奧能源中國燃氣,A股:深圳燃氣

  風險分析:系統性風險,油價超預期下行,天然氣銷售量及毛差低于預期,接駁費超預期下調等。

(文章來源:光大證券

[ 風險提示:以上內容僅供參考,不構成投資建議,股市有風險,投資需謹慎 ]
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